2015年1-9月,步步高的業(yè)績略微低于我們的預(yù)期:報(bào)告期內(nèi),步步高全渠道實(shí)現(xiàn)銷售收入116.7億元,同比增長25.78%,歸屬于上市公司股東的凈利潤2.39億元,其中,2015年Q3,步步高實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入36.2億元,同比增長27.06%,歸屬于上市公司股東的凈利潤-2.2億元,同比增長-103.8%;公司預(yù)期2015年度歸屬于上市公司股東的凈利潤變動(dòng)區(qū)間為2-3億元,同比變動(dòng)-40%--10%;

2015年Q3,步步高毛利率下滑,費(fèi)用率提升是致使公司虧損的主要原因:步步高2015年3季度毛利率約為21.8%,相比去年同期下滑1.2pct;銷售費(fèi)用率約為18.7%,同比提升1.3pct;管理費(fèi)用率約為2.2%,與去年同期提升0.3pct;凈利率為-0.1%,與去年同期下滑2.1pct,凈利潤大幅下降的原因主要是:A公司堅(jiān)定迅速推進(jìn)全渠道戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型,積極實(shí)施線上和線下融合的O+O全覆蓋布局,構(gòu)建包括云猴網(wǎng)、支付平臺(tái)、物流平臺(tái)、便利平臺(tái)、會(huì)員平臺(tái)在內(nèi)的云猴大平臺(tái)生態(tài)系統(tǒng),目前各平臺(tái)正處于前期構(gòu)建及市場(chǎng)培育階段,培育成本較高;B報(bào)告期公司所處超市、百貨零售行業(yè)面臨消費(fèi)復(fù)蘇緩慢、渠道競(jìng)爭激烈等困難;C川渝市場(chǎng)由于門店數(shù)量不多且開業(yè)時(shí)間不長,市場(chǎng)占有率不高,前期盈利能力較低。

我們維持對(duì)于公司云猴體系的判斷。步步高“五體系”大平臺(tái)打造云猴生態(tài)圈。1)跨境電商:目標(biāo)一年全國前三,兩年做到全國第一,預(yù)計(jì)2015年GMV3億元;2)生鮮電商:借助便利店物流和中央廚房,成本取勝,預(yù)計(jì)2015年GMV1億元;3)大會(huì)員+大支付:強(qiáng)大的線下導(dǎo)流,打通多元支付手段,預(yù)計(jì)2015年實(shí)現(xiàn)1000萬線上會(huì)員;4)大便利+大物流:B2b服務(wù)聯(lián)盟商戶圈,預(yù)計(jì)2015年聯(lián)盟商戶供貨額GMV18億元。

盈利預(yù)測(cè)及短期估值:考慮公司大云猴平臺(tái)的推進(jìn),在費(fèi)用方面仍有一定的投入,我們下調(diào)2015-2017年公司歸母凈利潤分別為3.4億、4.3億、6.0億元,以7.37億股本計(jì)算,對(duì)應(yīng)EPS分別為0.46元、0.58元、0.81元,參照永輝超市動(dòng)態(tài)估值,同時(shí),考慮到公司深耕西南七省,市場(chǎng)空間廣闊以及大云猴生態(tài)圈穩(wěn)步推進(jìn),我們給予公司2015XPE40倍估值,目標(biāo)價(jià)23.2元,維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:1)線下巨頭進(jìn)入中小城市,搶占公司市場(chǎng)份額;2)若未來公司由于流量引入低于預(yù)期,則估值會(huì)有壓力;3)短期內(nèi)電商平臺(tái)開發(fā)費(fèi)用超預(yù)期;4)全球購、生鮮電商、供應(yīng)鏈B2b入駐商家低于預(yù)期。

(本文來源/齊魯國際)